Abbiamo esaminato nella puntata precedente i fattori principali che determinano il rendimento, e di conseguenza il rischio, delle obbligazioni. Ma come facciamo a calcolarli? Come si fa a scegliere le obbligazioni su cui investire? Come facciamo a capire se i titoli che ci consiglia la banca soddisfano i nostri interessi oppure i budget di vendita?
Non è difficile, e a tal proposito introduciamo due concetti fondamentali a cui dobbiamo sempre fare attenzione quando scegliamo o ci viene proposta un’obbligazione. Innanzitutto ricordiamo che i prezzi di quotazione di queste ultime si riferiscono normalmente al cosiddetto corso secco, cioè il prezzo al quale è quotato il solo capitale. Il corso tel quel è invece il prezzo inclusivo degli interessi maturati nel periodo considerato.
Il valore più sintetico da considerare per scegliere un titolo a reddito fisso rispetto ad un altro è il rendimento effettivo netto a scadenza (Tres). Esso è definito come quel tasso che, in regime di interesse composto, eguaglia il prezzo tel quel di un titolo a tasso fisso (somma iniziale investita) al valore attuale (valore ad oggi) dei flussi di cassa (cedole e rimborso del capitale a scadenza) a cui quel titolo dà diritto. In formula:
Come si può notare il rendimento effettivo a scadenza tiene conto di tutte le cedole da incassare e del prezzo di rimborso (VR) del titolo stesso. Mi raccomando, non spaventatevi! Non è necessario che vi mettiate a calcolare il rendimento effettivo delle obbligazioni che vi interessano, potete comodamente trovarne il valore pubblicato sulla stampa specializzata oppure chiederlo al vostro intermediario.
Ora che sappiamo valutare il rendimento di un titolo a reddito fisso, vediamo come calcolarne il rischio ed introduciamo il concetto di volatilità. La volatilità di un titolo obbligazionario è la sensibilità del suo prezzo al variare dei tassi di mercato. Più precisamente è il valore assoluto della variazione percentuale nel prezzo del titolo per una data variazione del rendimento effettivo netto a scadenza, imputabile alle variazioni dei tassi di interesse. Immaginiamo un BTP con un valore di rimborso pari a 100 ed una cedola del 4% annuo fino al 2014; se i tassi a 5 anni fossero esattamente del 4%, allora il prezzo di mercato del titolo in oggetto sarebbe esattamente 100. Se improvvisamente i tassi salissero al 6%, quale sarebbe il nuovo valore del titolo? Il suo valore diminuirà di circa 10, poiché per 5 anni dovremo rassegnarci ad avere 2 punti in meno di cedola rispetto al nuovo tasso di mercato. In questo esempio la volatilità del titolo è intorno al 5%, cioè, 10/100/2 = 5%.
La volatilità di un titolo obbligazionario quindi dipende da:
- Tempo: più è lunga la duration, maggiore è la volatilità; immaginiamo l’esempio precedente con una scadenza di 10 anni: la diminuzione del prezzo sarebbe stata di 20 punti.
- Cedole: più sono alte e più sono frequenti, meno il titolo è volatile.
Nella prassi viene utilizzata un’altra grandezza come misura di sensibilità del valore di un’obbligazione rispetto a variazioni dei tassi d’interesse, la duration. La duration di un titolo indica la sua durata finanziaria residua e può non coincidere con la sua effettiva vita residua. Euristicamente, per duration si intende il numero di anni entro cui il possessore del titolo obbligazionario rientra in possesso del capitale inizialmente investito, tenendo conto anche delle cedole. Normalmente una duration maggiore si accompagna ad un rischio finanziario maggiore del titolo; ciò significa che ad un movimento dei tassi si accompagna un movimento del prezzo del titolo tanto più brusco quanto più alta è la duration del titolo stesso. La relazione che lega la variazione del prezzo del titolo alla variazione dei tassi di interesse è la seguente:
ΔP/P= -DUR/(1+r)* Δr
Il rapporto DUR/(1+r) è detto duration modificata.
Si consideri, ad esempio, un titolo con prezzo pari a 100 e TRES pari al 5%, con una duration modificata pari a 5. Se il TRES chiesto dal mercato salisse dal 5% al 5,5%, il prezzo del titolo scenderebbe a 97,5 (ΔP =-2,5).
I titoli zero coupon hanno duration pari alla loro vita residua, perché il capitale viene rimborsato tutto alla scadenza. Per i titoli con cedola, invece, parte del valore attuale del titolo deriva dal flusso di interessi, quindi la duration del titolo con cedole sarà sempre inferiore alla scadenza. Il rendimento a scadenza dei titoli a cedola variabile non è calcolabile, in quanto non sono conosciuti i flussi di cassa generati nel futuro dalle cedole di questi titoli. La loro duration sarà invece molto bassa (vicina a 0) ed è calcolata sull’ipotesi che ogni indicizzazione corrisponda ad un reinvestimento di tutto il capitale al “nuovo tasso variabile” e quindi il rischio (duration) esista di fatto solo per il tempo intercorso tra una indicizzazione e l’altra.
Se, dunque, ci troveremo nella condizione di dover valutare un’obbligazione ricordiamoci di considerare il rendimento effettivo netto a scadenza e la duration modificata del titolo. Il primo dato ci indicherà il ritorno annuo a scadenza dell’investimento, il secondo parametro le variazioni di prezzo del titolo in funzione dei tassi di interesse.
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